一間成立僅九年的公司，近三年內估值從16億美元，竄升至市傳的逼近1,000億美元。它是美國最大加密貨幣交易所Coinbase，預定14日在那斯達克直接掛牌交易，被人視為是對加密貨幣的一場「信心測試」。

「估值高得離譜」，投資研究公司New Constructs執行長David Trainer表示，「Coinbase的1,000億美元估值，代表是把那斯達克公司以及紐約證交所母公司洲際交易所（ICE），這兩家市場上最成熟交易所2020年營收總和的1.5倍」。

●Coinbse的估值是否大膨風？引發市場激烈爭辯

交易所文件顯示，根據Coinbase的股票今年稍早在私募市場交易中的價格，該公司估值達915億美元。

儘管Coinbase第1季獲利較去年同期大增八倍，獲利則是去年的兩倍多，但投資人面臨的難題是，這些業績能否代表未來的發展趨勢，還是只是曇花一現。以第1季財報推算，Coinbase的股票本益比約90倍，遠高於ICE的31倍，以及那斯達克的27倍。

問題出在，很少有人能知道如何估算這家加密貨幣交易所的估值，因為它跳脫傳統金融領域、本質屬於加密貨幣市場。Coinbase既可擔任經紀商的角色，像是嘉信理財（Charles Schwab），又可為大戶或大型機構保管資產，類似道富銀行（State Street）；本身又是交易所，有時又扮演造市商的功能。

此外，Coinbase去年96%的淨營收來自投資人的交易手續費，而交易量又受到加密貨幣的漲跌走勢影響。

●搭上比特幣多頭榮景　Coinbase抓住時機躍入主流市場

不過，Wedbush分析師Dan Ives認為，Coinbase的上市，反映了加密貨幣邁向主流的演化，「Coinbase是加密生態體系的基礎，是未來幾年比特幣和加密技術成長為主流採用的晴雨表」。

Coinbase的上市，正值比特幣大多頭走勢時期。比特幣13日衝破6.3萬美元關卡，再創歷史新高，但是正如魚幫水、水幫魚，Coinbase上市也是比特幣帶動這波漲勢的利多因素。

那斯達克交易所13日已宣布，Coinbase掛牌參考價定在每股250美元，華爾街日報指出，這代表Coinbase的估值約在650億美元，也意味比紐約證交所更具價值。目前，紐交所母公司ICE的市值約690億美元。

「膽小勿試」，MoffettNathanson艾利斯（Lisa Ellis）如此形容這檔股票。在還沒上市前，她給予Coinbase的股票建議為「買進」，目標價為600美元。

艾利斯說：「我超級看好Coinbase…因為能感覺到它是加密貨幣領域不可知論的市場領導者。」

但艾利斯也了解到Coinbase目前90%營收直接來自零售交易，這些交易多數在美國，而且集中在比特幣與乙太幣，這代表該交易所營收會與加密貨幣的景氣活動相關。

艾利斯說，投資人對比特幣的長期投資策略至少要長達一年、三年會更好，因為比特幣在空頭時甚至可能跌至零，通常三年為一個大漲的循環，然後破裂。

但根據New Constructs執行長David Trainer的估算，Coinbase的估值應該只接近189億美元。

●Coinbase為何在美占龍頭地位？因為客戶願意「買個保障」

從基本面而言，Coinbase的用戶數為5,600萬人，在加密貨幣市場市占約11%，去年底平台資產達900億美元。今年第1季獲利和11億美元，營收估計為18億美元，較去年同期大增逾 8 倍，更直接超越去年全年水準。然而，從2019年來，Coinbase有三季營收是下滑的。

另外以交易量而言，Coinbase僅是美國加密貨幣交易所龍頭，在全球屈居老二地位，不如幣安。幣安在過去24小時交易量就達470億美元。

論優勢，Coinbase擁有值得信賴中介交易機構的地位，儘管對於持幣和交易數位資產等基本功能收取的手續費較高，但客戶願意「買個保障」。

IVP的合夥人Tom Loverro表示：「對消費者或是機構而言，問題在於願意花多少錢保障資產？人們通常會理性行事，這是為何人們會願意花較高價格使用Coinbase的原因。」

英國薩塞克斯大學金融教授Carol Alexander說，Coinbase能在美國交易所市場占主導地位，主要因該交易所與監管機構有密切關係，交易量高且相對安全的聲譽。

他說：「Coinbase肯定是領先者。他們拓展能提供的幣種，讓其他交易所難以追上。」

此外，Coinbase近來也試圖吸引大戶和投資機構進場，並且為大型機購買比特幣提供大宗交易和託管服務，另闢營收來源。

●留意弱點　包括比特幣轉熊市、競爭同業大砍手續費

不過，華爾街日報則點出Coinbase的幾項弱點。

首先，Coinbase的主要獲利來源是手續費，若比特幣崩盤、交易量下滑，Coinbase的股價可能會受到影響。

第二，隨著加密貨幣市場的成熟，加密交易所的競爭同業可能會以更低價格搶走交易量，讓Coinbase的手續費營收面臨壓力。

資料來源：WSJ、FT、Bloomberg、MarketWatch